边际变化

今天光模块逆势上涨，基本面非常景气强调了很多次我就不赘述了，在冲着英伟达的资金都基本出清后，近期股价见底，说一下近期可能推动从底部持续上涨的边际变化：

1、9.11-9.13光博会；

2、9月下旬美国降息预期落地推动纳斯达克/英伟达上涨从而推动国内资金回流光模块；

3、9月底10月初针对25年的800G和1.6T的产能指引以及订单出炉推动25年业绩的确认和上修；

4、10月份三季报，易中天是A股最好的三季报，估值低位置低，然后历史参考：3月18日一季报预告出来前易中天上涨了50%，7月15号中报预告出来之前易中天上涨50%。

5、近期发布草莓大模型或者年底发布GPT5.0推动解除26年增长的担忧。

今天供应链消息透露，英伟达Blackwell修改6层Metal layer光罩，不用重新流片再投产，递延生产时间有限，乐观估计GB200于12月量产，明年第一季大量交付ODM。另外，ASML的High-NA EUV（高数值孔径极紫外光微影系统）设备将于9月首度抵台、传出将直送交台积电全球研发中心，抢先布局埃米时代。

GB200递延消息成为AI产业最大的多空指标；相关业者透露，Blackwell芯片金属层在高压制程下遇到不稳定情况，因此针对问题修正，该事件于7月便已克服，加上情况发生在后道工序（Back-of-Line），研判毋须重新流片生产。但目前仍卡关在CoWoS-L产能，今年仍以S为大宗。

不过，改版的B200将在10月下半年完成，GB200可望顺利于12月进入量产，明年第一季便能大量交付ODM业者。法人表示，台积电CoWoS产能持续满载，GB200延后对营运无影响，而相关产能更加足马力扩充，CoWoS-L为首要建置目标，相较于S之99％之良率，L约略低于其8个百分点。

2024年台湾Semicon回顾: 今年SEMICON关注重点在于先进封装

大摩表示，与往年专注于芯片缩放（摩尔定律）相比，今年的SEMICON Taiwan重点转向了先进封装（3D IC/CoWoS）及下一代技术，如PLP和CPO。

- PLP（面板级封装）由于芯片光罩尺寸的扩大变得不可避免，使用300mmx300mm或600mmx600mm的面板可大幅提高芯片产量。

- CPO（共封装光学）能降低每Bit交易成本并提升功耗效率，预计未来三年将成为重要技术趋势。台积电和AllRing有望受益于CPO快速增长。

光模块的中报景气度线索

复盘A股光通信板块的24年半年报，我们总结有两大关键词：兑现和扩散。

- 兑现：从Q2单季度来看，受益于海外400G与800G需求的持续释放，旭创、新易盛、天孚三家头部厂商的业绩进一步兑现，三者合计归母净利润同比增速超100%。展望下半年，随着英伟达H系列需求的进一步提升，400G与800G需求饱满，此外随着1.6T的导入，头部厂商业绩有望延续高增态势。

- 扩散：在经历23Q2的全面性行情后，24年初以来光通信板块的交易明显更为聚焦，基本面以及股价行情主要体现在三家头部公司，这也给投资者留下了A股光模块=“易中天”的印象。然而我们在Q2财报中也发现板块正在发生积极的边际变化，景气度开始出现扩散趋势。扩散方向主要涵盖：

①MPO：作为光模块后周期品种，MPO板块的景气度在24H1呈现上行。从太辰光、仕佳光子（子公司和光同诚）、光库科技（子公司加华微捷）、致尚科技（子公司福可喜玛）的中报中，我们观察到产业链收入与利润率同比的显著改善。

②海外链外溢：受益于海外400G等高速光模块订单的外溢，部分厂商于Q2迎接业绩拐点，例如联特科技Q2单季度的收入、业绩均呈现同环比的明显改善。

③国内算力链：以华工科技、光迅科技为首的国内市场龙头玩家在400G等高速产品需求的推动下，Q2收入端同比加速增长，且随着下半年有望步入出货高峰，景气度有望进一步提升，盈利能力亦有望在生产效率与良率改善背景下迎来提升。

④光芯片：上半年在传统电信市场的复苏下，源杰科技收入同比快速增长，下半年随着公司CW光源等数通产品的放量，我们认为有望带来公司业绩的释放。

草莓发布值得关注的是什么？

1、架构——Deepmind和OpenAI最早研究大幅延长testtimecompute来提升模型系统能力100倍以上的路径，从去年开始，Deepseek、Multion等多个创业公司尝试MCTS、BeamSearch、bestofN*，乃至在LLM阶段动态更新价值函数和政策函数的路径。不同路径均会提升计算量需求3-20倍以上，但推理架构、序列或平行推理、与对CPU需求则截然不同。

2、定价——据Information报道，由于推理性能需求的延长，OpenAI考虑过多种草莓的定价方案，最昂贵的包括一个月2000美元。根据ChatGPT网页代码，其已经给新定价方案在web端留出空间，但尚不确定。

3、推理时间——上周四晚上开始，多名ChatGPT用户反馈在回答中偶尔收到A/B推送，其中一种会延后10-30秒钟再开始回答，并且更加详细和准确，但在开始之后，推理速度和另外一种基本一致。实际的testtimecompute带来的推理时间如果产品化值得关注

4、是否有其它能力发布——OpenAI更新了ChatGPTApp的框架，根据此前Information报道，OpenAI希望逐步推出浏览器交互，桌面交互的Agent能力。但目前尚未有用户反馈拿到灰度测试。此外分屏形态，Agent+创作工具能力等值得关注。

5、推出时间——（北京时间）本周9月10日苹果发布会，下周9月17日微软发布会，草莓发布时间部分提到可能在这周发布。

6、对实际收入的影响——考虑到当前OpenAI的年化收入接近40亿美元，我们认为对于OpenAI/MSFTAI年化收入几个核心的数字为100亿美元，基本接近于明年Azure因为AI加速3-4pct所对应的收入，200亿美元的AID&A+电费，以及900亿美元的Capex。我们认为如果新产品带来月度上当前月活（4亿）、付费率（约为3.1%）、ARPU（20美元/月）各自10%的额外增长，则对应收入额外增长33.1%左右，总收入幅度比较类似于3.5到4或者4ovoicemode带来的单月收入增长。也对应着此后半年收入+100%左右的自然轨迹。如果新产品能带来80%首月收入环比增长，则后续一年内自然增长带来的年化收入方可能超过200亿美元。

7、能力——尽管头部AILab中，如微软CTOKevinScott表示也存能力达到Phd级别的系统，如谷歌Alphaproof达到IMO银牌的LLM+Trnasformer+MCTS系统，但实际发布的系统的能力和推理的取舍依然值得关注。

MMLU等区分度减少，对于任务的评测更值得关注。以OpenAI最新采纳的SWEBenchVerifiedbenchmarkforagents为例，目前领先的Agent如Honeycomb可以用一个小时达到30%左右的正确率。我们认为如果新型Agent可以在30分钟之内达到70%以上的正确率算是本质提升。而对于通用任务（如电商，订餐），在1分钟之内达到95%以上正确率为是本质提升。